Hace poco revisamos en este blog los principales métodos de valoración para utilizar en el análisis fundamental. Entender la valoración mediante descuentos de flujos de caja es esencial, ya que el resto de métodos de valoración parten de este.
La valuación de empresas juega un papel fundamental al momento de hacer alianzas, buscar aportes de capital, planear fusiones, adquisiciones, ventas y escisiones. Por ello, la importancia de valuar a las empresas surge por la necesidad de información que requieren los administradores, inversionistas y accionistas para la toma de decisiones.
¿Qué es el Flujo de Efectivo (Cash Flow)?
Antes de entrar de lleno en la materia a tratar, conviene saber en primer lugar qué es el flujo de caja. Se trata de una métrica esencial a la hora de valorar una empresa, ya que suele mostrar una imagen más fiel a la realidad del negocio que sus cuentas de resultados.
El flujo de efectivo es uno de los indicadores financieros clave para entender la liquidez real de un negocio. Analizarlo permite saber cuánta disponibilidad de efectivo tiene una empresa para operar, invertir o cumplir compromisos financieros. Esto lo convierte en una herramienta esencial para pymes y negocios que buscan tomar decisiones estratégicas basadas en datos y anticiparse a posibles problemas de liquidez.
El flujo de efectivo, también conocido como cash flow, es el registro detallado de todas las entradas y salidas de dinero dentro de una empresa en un periodo determinado. A diferencia de otros estados financieros que registran ingresos y gastos aunque aún no se hayan cobrado o pagado, el flujo de efectivo solo considera movimientos de dinero que realmente ocurrieron. Esto permite obtener una visión más precisa de la liquidez disponible y del efectivo que la empresa puede utilizar en ese momento.
Lea también: Auditoría de Calidad: Ejemplo y Guía
Este indicador permite identificar de dónde proviene el dinero (ventas, cobros, financiamiento o inversiones) y en qué se utiliza (nómina, inventario, proveedores, impuestos o adquisición de activos). Gracias a esta claridad, el flujo de efectivo ayuda a evaluar si el negocio puede cubrir operaciones diarias, enfrentar temporadas de baja venta, asumir nuevas inversiones o solicitar financiamiento sin poner en riesgo su estabilidad. Una gestión adecuada del cash flow es fundamental para sostener el crecimiento, reducir presiones financieras y fortalecer la salud económica de la empresa en el corto y largo plazo.
Tipos de Flujo de Efectivo
Existen tres tipos principales de flujo de efectivo que permiten entender de dónde proviene el dinero y cómo se utiliza dentro del negocio:
- Flujo de efectivo operativo: El flujo de caja operativo agrupa todas las transacciones relacionadas con la actividad principal del negocio. Incluye ingresos netos provenientes de ventas, cobranza, gastos operativos y movimientos derivados del día a día de la empresa. Este es el indicador más relevante para evaluar si un negocio puede mantenerse estable sin depender de préstamos o venta de activos.
- Flujo de efectivo de inversión: El flujo de efectivo de inversión se relaciona con la adquisición de activos fijos, compra de maquinaria, tecnología o inversiones financieras. Estas actividades suelen requerir grandes desembolsos en el corto plazo, pero generan beneficios en el largo plazo. Analizar este flujo permite entender la estrategia de crecimiento y expansión de la empresa.
- Flujo de efectivo de financiamiento: Este flujo abarca actividades de financiación como préstamos, amortización, aportaciones de socios o pago de dividendos. También refleja cómo una empresa utiliza instrumentos financieros para crecer o cubrir necesidades de capital de trabajo. Una buena gestión del financiamiento ayuda a mantener un balance general saludable sin generar deudas costosas.
El Concepto de Flujo de Caja Libre (FCF)
El FCF muestra cuánto efectivo queda disponible después de cubrir gastos operativos y adquisición de activos. Es un indicador esencial para evaluar la capacidad de inversión y expansión.
Copeland (2000: 167) menciona que "el flujo de efectivo libre es el verdadero lujo de efectivo operativo de una compañía, porque es el lujo de efectivo después de impuestos que está disponible para todos los accionistas y acreedores". Vélez-Pareja (2007) a su vez determina que el flujo de efectivo libre es lo que está disponible para los dueños de capital (acreedores o accionistas). En contraste, Fernández (2008b) comenta que el flujo de efectivo libre no es el flujo disponible para la deuda y las acciones.
Por definición, el flujo disponible para la deuda y las acciones es el lujo de efectivo de capital. El lujo de efectivo libre es el hipotético lujo disponible para las acciones en el caso de que la empresa no tuviera deuda. Por lo tanto, Fernández (2008b) especifica que el flujo de efectivo libre es el flujo de fondos operativo, esto es el lujo de fondos generado por las operaciones, sin tener en cuenta el endeudamiento (deuda financiera), después de impuestos.
Lea también: ISR Personas Morales en México: Guía Detallada
Asimismo, López (2000) menciona que una de las técnicas comúnmente utilizadas para la valuación de empresas es el descuento del lujo de efectivo esperado por el costo promedio ponderado del capital (WACC) que corresponde al riesgo de ese flujo. Además, señala que el lujo de efectivo libre es el lujo del proyecto o negocio prescindiendo del financiamiento; en este sentido, representa el flujo de efectivo de la firma como si ésta se financiara enteramente con capital propio.
La Valuación por Flujo de Efectivo Descontado (DCF)
El análisis del flujo de fondos descontados, también conocido como fondo de efectivo descontado, se usa para conocer el valor de un proyecto o una empresa. El objetivo es determinar el valor de una inversión para entender si el valor actual de los flujos futuros justifica el desembolso original. Para calcularlo, se basa en proyecciones de cuánto dinero el proyecto o compañía generará en el futuro.
La operación de descuento implica calcular el valor actual de dinero en el futuro. La regla del valor presente es la base sobre la que se fundamenta el descuento de flujos de caja. El descuento de flujos de caja, también llamado descuento de flujos de efectivo o “discounted cash flow” en inglés, se utiliza para valorar empresas con flujos de caja que puedan ser predecibles.
Es aplicable tanto para inversiones financieras como para propietarios de empresas que buscan cambios en sus negocios, como la compra de equipos, inmueble o una nueva tienda.
El Método de Flujo de Efectivo Descontado (DCF) es una técnica para valorar un proyecto considerando todos los flujos de efectivo futuros proyectados y descontándolos al tiempo cero (fecha de compra) utilizando una tasa de descuento predefinida. Esta tasa, cuando se usa en un DCF para analizar una inversión, puede considerarse sinónimo de la TIR objetivo de un inversionista. Además, el valor de una compañía es igual a la suma de sus futuros flujos de caja restado a un valor actual.
Lea también: Resumen Ejecutivo: Guía Completa
El Método de Flujo de Efectivo Descontado (DCF) es una herramienta valiosa para que los inversionistas evalúen el valor de un proyecto calculando el valor presente de los flujos de efectivo futuros, usando una tasa de descuento predefinida. Este método ayuda a determinar cuánto deberían pagar hoy por los posibles retornos futuros de un proyecto, considerando los riesgos asociados.
Para determinar si es interesante invertir o no en la empresa que se ha analizado, sólo tendremos que comparar el precio de cotización con la valoración que hemos obtenido y ver si tenemos un margen de seguridad necesario.
¿Para qué sirve el DCF?
Conocer el valor de la compañía puede ser útil en varias situaciones, como por ejemplo:
- La negociación de una posible fusión entre dos empresas. Conocer el valor detallado de cada una de ellas supone una ventaja determinante al entablar los contactos.
- La atracción de inversores. Es obvio que, a la hora de atraer capital, una buena carta de presentación resulta necesaria. Esto es todavía más evidente en los casos en los que se pretende llevar a cabo la venta completa de una determinada compañía.
- La realización de una inversión concreta. Desde el punto de vista del comprador, también es preciso saber si el capital se está poniendo o no en excesivo riesgo. Del mismo modo, abre la puerta a la posibilidad de realizar comparaciones entre distintas opciones de compra.
Pasos para calcular el Flujo de Fondos Descontados (DCF)
Se parte de la base de que el valor de, por ejemplo, 1.000 euros, no tienen el mismo valor hoy que dentro de un año. Su aplicación es bastante directa, en primer lugar, se estiman los flujos de efectivo proyectados, luego, se descuentan a una tasa de descuento determinada para determinar el valor de los flujos de efectivo en el presente, y finalmente, se suman los flujos de efectivo para determinar el precio de compra actual.
Los pasos que se deben seguir en la valoración del flujo de fondos descontados son:
- Calcular el flujo de caja libre para los periodos en el horizonte de inversión: El flujo de caja libre corresponde a los flujos generados por la empresa, a saber, cobros y desembolsos, ponderados por el cambio en el requerimiento de capital de trabajo (WCR), así como a las inversiones netas.
- Determinar la tasa de descuento apropiada: Después de calcular el flujo de caja libre futuro, es necesario concretar la tasa de descuento generada por el coste de capital promedio ponderado (WACC). Este último concepto se ve condicionado por la rentabilidad que reclaman los proveedores de capital para financiar la empresa, ya sea deuda o capital. A ello habría que añadir el descuento al valor del capital que introduce la existencia de inflación monetaria en un determinado contexto económico.
- Elegir la duración: El tercer factor clave en el cálculo del flujo de fondos descontados es la duración de las previsiones. No es lo mismo querer saber cuánto valdrá una empresa en uno que en diez años. En este punto, hay que tener en cuenta dos cosas:
- Un horizonte temporal demasiado corto conduce a ignorar parte de la información disponible.
- Es relativamente complicado pronosticar los flujos de efectivo a largo plazo. Esto es, más allá de los 10 años.
- Calcular el valor final de la empresa: El último elemento del análisis DCF se basa en el cálculo del Valor Terminal (VT) del negocio. Dicho valor corresponde a la tasa de crecimiento proyectada de los flujos de efectivo para los próximos años. Al final de un período operativo previsto, la empresa continuará sus actividades durante un lapso de tiempo indefinido con un supuesto de crecimiento uniforme en el tiempo. Ello se evalúa utilizando la fórmula de Gordon y Shapiro: VT = CF / (CPMC - g) donde CF = ingreso hasta el infinito, g = la tasa de crecimiento hasta el infinito del ingreso de su activo (aquí, el CF), t = la tasa de descuento.
Fórmulas para calcular el DCF
El DCF se mide dividiendo las ganancias anuales esperadas por una tasa de descuento basada en el costo de capital promedio ponderado (CPMC) sobre la condonación de las deudas existentes. La fórmula definitiva a utilizar es la siguiente:
DCF = (CF / (1 + r)1) + (CF / (1 + r)2) + (CF / (1 + r)3) + (…) + (CF / (1 + r)n)
Donde: CF = flujo de caja, R = tasa de descuento, n = año
Es decir, para un período de 5 años, la fórmula para calcular el DCF sería:
DFC = Flujo de caja neto del primer año / (1+ tasa de descuento) + Flujo de caja neto del segundo año / (1+ tasa de descuento)2 + Flujo de caja neto del tercer año / (1+ tasa de descuento)3 + Flujo de caja neto del cuarto año / (1+ tasa de descuento)4 + Flujo de caja neto del quinto año / (1+ tasa de descuento)5 + Valor final / (1+ tasa de descuento)5
Implementar un análisis de flujo de efectivo descontado (DCF) en Excel es muy sencillo utilizando la fórmula =VNA(). Después, la guía de la fórmula te pedirá una tasa. Luego del punto y coma, selecciona todas las celdas que contengan los flujos de caja y presiona Enter. Esto te devolverá el valor presente de los flujos descontados a la tasa requerida. Con herramientas como Excel, los inversionistas pueden realizar análisis DCF de manera eficiente para tomar decisiones informadas sobre inversiones potenciales.
Ejemplo práctico de cálculo de DCF
Vemos una empresa que, durante 3 años y de acuerdo con las cifras proporcionadas por su departamento financiero, genera 400.000€ por año en flujo de caja libre y presenta una tasa constante del 5% anual.
Para calcular su flujo de caja (CF), debes comenzar por multiplicar su flujo de caja libre por la tasa constante: 400.000 x 0,05 = 20.000.
Después, agrega estos 20.000€ a sus 400.000€ iniciales, equivalentes a su flujo de caja para el año siguiente: 20.000 + 400.000 = 420.000€.
El flujo de caja para tres años será el resultante de: (420.000 x 0,05) + 420.000 = 21.000 €.
Ahora pasemos a calcular el valor del negocio empleando la fórmula DCF. Por ahora, tenemos tres cálculos (digamos que su tasa de descuento - r - es del 15% anual):
- CF1: 400.000€
- CF2: 420.000€
- CF3: 441.000€
DCF = (400.000 / (1 + 0,15)1) + (420.000 / (1 + 0,15)2) + (441.000 / (1 + 0,15)3)
DCF = 347.826 + 317.580 + 289.965
DCF = 955.371€
En este ejemplo, el valor actual del negocio es de 955.371€ durante un período de tres años.
La tasa de crecimiento (15% anual respecto al momento inicial) es mayor que el flujo de caja de su negocio (5%). Una tasa de crecimiento más alta significa que las versiones con descuento de sus flujos de efectivo futuros se deprecian cada año hasta que llegan a cero.
Un inversionista evalúa la compra de una propiedad industrial para mantenerla durante cinco años. Este inversionista sabe que puede invertir el mismo dinero en una alternativa ligeramente menos riesgosa al 7%, por lo que, para considerar esta oportunidad, valora el riesgo incremental con una prima del 1%. Esto implica que requiere un retorno del 8% en este flujo de caja, es decir, busca alcanzar una TIR del 8%. Sumando todo, obtenemos un precio de compra de 4.677.844.
Ventajas y Desventajas del DCF
Ventajas del flujo de fondos descontados
El flujo de fondos descontados permite conocer con objetividad qué cantidad de capital podrá aportar en el futuro una determinada empresa al incluir el efectivo que tiene hoy. Esto trae dos consecuencias positivas:
- La posibilidad de cuantificar el retorno de rentabilidad que una compañía concreta presentará en un futuro más o menos próximo. En otras palabras, abre la puerta a la posibilidad de determinar si una compañía tiene o no suficiente perspectiva de futuro.
- Por tanto, se corrige la posible sobrevaloración o subvaloración del producto que se está analizando en concreto y permite conocer el valor intrínseco de la empresa de una forma más exacta.
Desventajas del DCF
Se trata de un modelo sensible a las diferentes circunstancias. Esto hace que nunca sea exacto del todo, sobre todo, en el conjunto de períodos de gran inestabilidad. Lo que queremos decirte es que, por muy acertado que sea el análisis, nunca lo será al 100%. En línea con lo anterior, lo cierto es que hay muchos elementos exógenos que no son tenidos en cuenta en el cálculo de este parámetro. Se trata de factores que pueden tener un gran impacto en el futuro de una empresa y que, sin embargo, no son incluidos. En definitiva, lo que puede decirse es que el resultado obtenido es siempre parcialmente preciso.
En este sentido, aunque hay que reconocer que el método del flujo de efectivo descontado es de enorme utilidad, tiene ciertas limitaciones. Por ello, lo más recomendable es combinarlo con otra clase de análisis financieros y contables. Solo de esta manera podrás obtener el conjunto de indicaciones rigurosas que necesitas.
Aplicaciones y Consideraciones Especiales del DCF
Diversos investigadores han modificado el modelo de flujo de efectivo descontado con la finalidad de aplicarlo en valuaciones específicas.
En la actualidad, existen diversas investigaciones de origen estadounidense y europeo sobre este tema que son sustentadas por destacados autores. En México, los trabajos relativos a la valuación de empresas son escasos. Por ejemplo, en el estudio que realizó Saavedra (2007) aplicó el modelo FED por un periodo de diez años a 71 empresas que durante este lapso cotizaban en la Bolsa Mexicana de Valores, con la finalidad de obtener su valor y compararlo con el precio de mercado. Encontró que gran parte de los sectores analizados dieron como resultado alta correlación entre los valores arrojados por el modelo FED y el precio de mercado.
El modelo de flujo de efectivo disponible se aplicó para valuar a cincuenta empresas que hasta finales del 2007 cotizaban en la Bolsa Mexicana de Valores. El periodo de estudio comprendió del año 2001 a 2007; se analizaron los sectores: Comercio, Comunicaciones y transportes, Construcción, Industria extractiva, Industria de la transformación o manufactura, Empresas diversificadas o controladoras y Otros servicios. Cabe señalar que los flujos de efectivo se proyectarán con la tasa de crecimiento del último PIB sectorial conocido y con la media geométrica del PIB sectorial con la intención de conocer cuál de las dos opciones proporciona una mejor estimación de la tasa de crecimiento para las empresas.
Entre los principales resultados se encontró que a pesar de que existe relación estadísticamente significativa entre los valores calculados con el modelo flujo de efectivo descontado (FED) y los valores de mercado de las empresas en la mayoría de los años y sectores analizados, el coeficiente β1 no fue consistente. Por otra parte, se llegó a la conclusión de que la media geométrica del PIB sectorial proporcionó una mejor estimación de la tasa de crecimiento de las empresas y, como consecuencia, mayor asociación lineal entre los valores de mercado y los valores calculados con el modelo FED.
Por otra parte, Desmet (2000) señala que las empresas de Internet están creciendo rápidamente; como consecuencia propone usar el modelo de lujo de efectivo descontado reforzado con un análisis microeconómico y escenarios de probabilidades para valuar a empresas con acciones de alta volatilidad, como son las compañías de Internet. En contraste, Athanassakos (2007) menciona que el método de valuación de lujo de efectivo descontado se aplica fácilmente en compañías estables; sin embargo, señala que este método no es útil para valuar inversiones con oportunidades de crecimiento substanciales (empresas de Internet); por lo tanto, los altos crecimientos en las empresas de Internet deben valuarse como opciones y, más específicamente, como una opción real.
De acuerdo con James y Koller (2000), los procedimientos para descontar los flujos de efectivo futuros al costo de capital promedio ponderado son iguales en cualquier lugar; pero en los mercados emergentes los riesgos son mayores; consecuencia de lo anterior, la valuación se vuelve más compleja en estos mercados porque los compradores y vendedores encaran mayores riesgos y obstáculos. Estos riesgos pueden incluir altos niveles de inflación, volatilidad macroeconómica, cambios políticos, guerras, cambios reglamentarios, pocos controles contables y corrupción. Por lo anterior, dichos autores sugieren que en los mercados emergentes se utilice el modelo del lujo de efectivo descontado en combinación con escenarios de probabilidades.
Por su parte, Fernández (2004) propone que las compañías temporales mediante el modelo de flujo de efectivo descontado se valúen utilizando datos mensuales; afirma que si se utilizan datos anuales será necesario hacer algunos ajustes; además, señala que la temporalidad se da principalmente por las ventas -como en el caso de fábricas de juguetes- o por las compras -en el caso de productores de aceite comestible. Cuando se valúan compañías, la temporalidad afecta el cálculo de los lujos de efectivo libres principalmente por el incremento de los requerimientos del capital de trabajo. Heer y Koller (2000) sugieren que para la valuación de compañías cíclicas -aerolíneas, químicas, papel y acero- se utilice el modelo de flujo de efectivo descontado basado en probabilidades para obtener estimaciones razonables.