El tipo de cambio es, en esencia, un precio: el precio del peso medido en dólares (o viceversa). Como todo precio, se mueve por fuerzas de oferta y demanda, pero en un entorno donde participan comercio exterior, flujos de capital, expectativas, tasas de interés, riesgo país y decisiones de política monetaria. El presente artículo se propone identificar las causas que pudieron detonar la volatilidad cambiaria en diferentes periodos, haciendo especial énfasis en el impacto de los procesos electorales y otros factores macroeconómicos relevantes.
La Volatilidad Histórica del Peso Mexicano y Choques Externos
De enero de 2014 a diciembre de 2015, el tipo de cambio peso-dólar estadunidense (MXN-USD) pasó de un promedio mensual de 13.36 MXN a 17.21 MXN por dólar, lo que equivale a una depreciación del 28.8 por ciento. A lo largo de 2016, el dólar alcanzó cotizaciones por arriba de los 20 y a inicios de 2017, tras el aumento del 20 por ciento en el precio de los combustibles, rebasó los 21 MXN por dólar. No obstante, después de alcanzar los 21.9 MXN por dólar el 20 de enero de 2017, comenzó una tendencia a la baja.
El promedio del tipo de cambio nominal MXN-USD pasó de 13.30 MXN en enero de 2014 a 20.26 MXN al primer trimestre de 2017. La mayor volatilidad se da en el año 2016, principalmente en la segunda mitad. El rango entre el valor más alto y el más bajo fue de 3.87 MXN para el año 2016, seguido del 3.2 MXN en el primer trimestre de 2017 y 2.82 MXN en 2015; mientras que el año 2014 fue relativamente estable, pues presentó un rango de sólo 1.94 MXN. Tal fenómeno despertó una particular preocupación entre los agentes económicos, principalmente gobierno mexicano y empresarios.
En su informe anual de 2015, el Banco de México (Banxico) explica que la depreciación del peso ha sido consecuencia de choques externos. El Banco de México (Banxico, 2015: 197-220) atribuye la fuga de capitales a factores como:
- dudas de la solvencia económica de algunos países, en especial los que ostentan deuda denominada en moneda extranjera;
- el impacto de la caída en los precios de las materias primas, especialmente del petróleo crudo;
- un aletargamiento de la economía global.
Un factor igualmente relevante es la normalización de la política monetaria estadunidense, cristalizada en un incremento de la tasa de interés de fondos federales. En diciembre de 2015, el rango objetivo de la tasa de fondos federales pasó de un intervalo del 0-0.25 por ciento al 0.25-0.50 por ciento; el 14 de diciembre de 2016, subió al 0.50-0.75 por ciento; el 15 de marzo de 2017, del 0.75 por ciento al 1 por ciento; el 14 de junio de 2017, al 1-1.25 por ciento, y el 13 de diciembre de 2017, al 1.25-1.50 por ciento. Súmese a ello una desaceleración de la economía china y la de la economía estadunidense en 2016, así como factores coyunturales, por ejemplo, las elecciones en Estados Unidos.
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Una vez más, Banxico (2015) reaccionó ante la tendencia alcista en la tasa de interés de la Reserva Federal, pues intentó, al mismo tiempo, detener la súbita y profunda depreciación del MXN. Ergo, la tasa de interés de referencia en México se movió de un nivel del 3 por ciento, considerado históricamente bajo, para iniciar una escalada en diciembre de 2015 comenzando con un 3.25 por ciento; el 17 de febrero de 2016, al 3.75 por ciento; el 8 de julio del mismo año, al 4.25 por ciento; el 29 de septiembre de 2016, al 4.75 por ciento; el 17 de noviembre de 2016, al 5.25 por ciento; el 15 de diciembre de 2016, al 5.75 por ciento; el 9 de febrero de 2017, al 6.25 por ciento; el 30 de marzo de 2017, al 6.50 por ciento; el 18 de mayo 2017, al 6.75 por ciento y el 14 de diciembre de 2017, al 7.25 por ciento.
Factores Teóricos que Determinan la Volatilidad Cambiaria
El tipo de cambio es el resultado de un equilibrio: divisas que entran vs divisas que salen, más el componente financiero (tasas/riesgo) y el componente psicológico (expectativas). El comercio es una fuente estructural de oferta y demanda de divisas. Las remesas se han convertido en un componente central de la oferta de divisas hacia México. Las reservas internacionales son inversiones altamente líquidas del Banco de México en moneda extranjera y funcionan como un indicador de que una economía es capaz de cumplir con sus compromisos en moneda extranjera, lo que brinda certidumbre a sus acreedores. Son propiedad del Banco Central y forman parte de sus activos, no pertenecen al gobierno federal ni al público en general, ni están a disposición del gobierno para fines de gasto público o pago de deuda externa.
La literatura sobre las crisis cambiarias es extensa. Un texto clave para entenderlas fue el publicado por Robini y Setser en 2004. De todas estas fuentes de vulnerabilidad, los autores enfatizan en el llamado balance sheet effect, que consiste en la salida de capital de corto plazo en combinación con la dificultad de financiamiento, es decir, problemas para pagar deudas solicitando nuevos créditos (rollover).
Asincronía en los Plazos de Vencimiento (Maturity Mismatches)
Robini y Setser (2004) denominan este fenómeno maturity mismatches o asincronía en los plazos de vencimiento. Una deuda que vence en el corto plazo despierta tres cuestiones fundamentales:
- la cantidad requerida a financiar;
- el incremento en la tasa de interés que se deberá pagar por deuda fresca;
- qué tan rápido los inversionistas pueden sacar sus capitales si la confianza se pierde.
Esta asincronía surge cuando hay una brecha entre la estructura de los pasivos en términos de su plazo de vencimiento y los activos en términos de su liquidez. Si los pasivos superan a los activos líquidos, los gobiernos o las empresas en cuestión entrarán en riesgo de financiamiento (rollover), lo que los fuerza a buscar una reestructuración de la deuda o caer en morosidad.
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Disimilitud de Monedas (Currency Mismatches)
A esto se suma lo que los autores denominan currency mismatches, o la disimilitud de monedas. Un currency mismatch surge cuando la moneda en que suscriben el endeudamiento es diferente a la moneda en que obtienen sus ingresos o pueden hacer líquidos sus activos. Por lo regular, las empresas o los gobiernos se endeudan en moneda extranjera y obtienen ingresos en moneda local. Se piensa que, en teoría, una depreciación estimula las exportaciones y promueve la sustitución de importaciones. No obstante, esto funciona solo si estas instituciones enfrentan deudas en moneda local, pues de lo contrario (y como a menudo ocurre en países emergentes), un importante porcentaje de endeudamiento en moneda extranjera impone tras una depreciación un incremento real en el valor de la deuda con menor posibilidad de pago.
Desempate en la Estructura de Capital (Capital Structure Mismatch)
Por último, los autores hablan de un capital structure mismatch, es decir, un desempate en la estructura de capital. Este surge si la proporción del pasivo en relación con el capital es muy grande.
El Resurgimiento del Proteccionismo y el Factor Trump
En este apartado se pretende argumentar por qué el regreso del proteccionismo puede representar un fenómeno estructural de largo plazo y, por tanto, significar un impedimento serio a la capacidad de captación de divisas en México. Desde junio de 2015, al registrarse como candidato a la presidencia de Estados Unidos, Donald Trump se lanzó en contra de los mexicanos: amenazó con expulsar a once millones de indocumentados e imponer aranceles del 35 por ciento a productos mexicanos. En virtud de la codependencia económica existente, ello representó para México un peligro a su estabilidad macroeconómica, pues esta política se traducía en un menor flujo de divisas para el país.
No obstante, la aparición de Donald Trump y su nueva visión del mundo parece tener un trasfondo más complejo. El semanario inglés The Economist (2016a: 51-54) publicó un estudio sobre el reciente resurgimiento del nacionalismo a nivel mundial. El triunfo de Donald Trump el 9 de noviembre de 2016 se suma a una ola de eventos que apuntan hacia un creciente nacionalismo chauvinista, anti-inmigrante y globalifóbico.
En el centro del descontento está el incremento de la desigualdad entre los que gozan de una educación competitiva y aquellos que no, en especial los llamados trabajadores blancos de cuello azul, quienes apoyaron a Donald Trump. Un estudio elaborado por Anne Case y Angus Deaton en 2015 (citado en The Economist, 2017b), señala que entre la población blanca estadunidense no educada, el índice de mortalidad creció y el ingreso se deterioró notablemente. Las causas del aumento de la mortalidad se atribuyen al suicidio, el abuso de drogas (derivadas del opio y heroína) y consumo de alcohol.
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En una entrevista otorgada a la revista inglesa The Economist (2017b), Donald Trump señaló que tener un déficit comercial de largo plazo con México era malo (en 2016 fue de 56 mmd), pues evidenciaba lo desventajoso que el Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLCAN) había sido para la Unión Americana; es decir, un desperdicio de dinero. Trump se ha propuesto reducir este déficit no solo con barreras arancelarias, sino mediante la disminución del impuesto sobre la renta a tan solo un 15 por ciento, con la intención de que las inversiones fluyan hacia Estados Unidos, y así generar crecimiento económico con empleo.
Según el semanario inglés, esta forma de pensar es errónea. En efecto, un déficit comercial equivale a un superávit de capital, lo cual es sinónimo de deuda. Los extranjeros que acumulan dólares por sus exportaciones a Estados Unidos adquieren, a la vez, bonos y activos que devengan intereses o rendimientos de capital. Entender al déficit comercial como la cara opuesta de financiamiento externo barato nos lleva a pensar que, para reducir este déficit, se debe generar mayor ahorro interno. Ahora bien, si Trump quiere incentivar el consumo, con la inversión en infraestructura y defensa reduciendo los impuestos, tal y como lo declaró a The Economist con las palabras “we have to prime the pump”, será difícil incentivar el ahorro.
A pesar de la incongruencia de la política de este presidente, en el corto plazo sí se traduce en una menor capacidad de captar divisas para la economía mexicana, por lo que se le denomina tormenta perfecta; en síntesis: el trumpismo como fenómeno estructural y de largo plazo, mayor proteccionismo y una política fiscal más atractiva para las empresas en Estados Unidos vs México.
La Depreciación del Peso Mexicano en Contextos Electorales Recientes
Si bien el peso mexicano fue una de las monedas con la mayor apreciación frente al dólar durante 2023, hay que tomar este término con cautela. Por un lado, los periodos donde incrementa la incertidumbre nos recuerdan el carácter temporal que puede tener esta fortaleza, no podemos descartar una fuerte corrección cambiaria en el corto plazo. El "super peso" se ha impulsado por el amplio diferencial que mantienen las tasas de interés de México y Estados Unidos, así como por un mayor flujo de divisas que llegan al país, en parte gracias a la tendencia por relocalizar procesos productivos para acercarlos al mercado de consumo (el llamado nearshoring). México es uno de los destinos más favorecidos en esta dinámica, pero no el único.
A pesar de esta fortaleza reciente, la expectativa de diferentes analistas coincide en que el tipo de cambio mostrará eventualmente un retroceso frente al dólar. Como una de las principales afectaciones se destaca la probabilidad de que el diferencial de tasas de interés se reduzca, ante las perspectivas de que el Banco de México (Banxico) recorte sus tipos de interés en su reunión de la siguiente semana, la cual contrasta con la idea de que la Reserva Federal (Fed) mantenga sin cambios su tasa de interés de referencia. Al respecto, Carlos Hermosillo, analista independiente, detalló que, “el mercado ya ha descontado un recorte por parte de Banxico, pero aún podría haber sorpresas en los comunicados de la Fed. No obstante, con la apreciación de estos días sí creo que la semana próxima deberíamos ver un peso un poco más arriba de estos niveles”.
A esto se le suma el hecho de que este año se celebrarán elecciones presidenciales tanto en México como en Estados Unidos. Gabriela Siller, directora de análisis económico en Banco Base, comentó que, “en año de elecciones, y sobre todo cuando hay en Estados Unidos, el peso deprecia, pero si el peso estuviera siguiendo esa tendencia promedio de elecciones ahorita estaríamos viendo niveles cercanos a 17.20 unidades”. Agregó que sería algo inédito que bajo este panorama el peso mexicano terminara con ganancias. “Recordemos que una buena parte de los movimientos del tipo de cambio responden a la especulación, lo que podría derivarse en una toma de utilidades y eso provocaría un recorte en sus avances”, dijo. En sus pronósticos destacó que bajo un escenario optimista el peso podría depreciarse hasta el nivel de 17.45, mientras que en un escenario no tan optimista lo llevaría hacia los 18 pesos por dólar. De igual manera, analistas de Citibanamex, coincidieron en que sí se vislumbra una depreciación para la divisa mexicana, la cual podríamos observar a finales de este mes, a medida que se materialicen los efectos de un menor diferencial de tasas de interés en Estados Unidos.
Los resultados electorales de 2024 apuntan a un Congreso con mayoría calificada. La incertidumbre que genera el riesgo de reformas a la Constitución sin contrapesos es un factor de corto plazo que deprecia el peso mexicano.