En el ámbito económico, la relación entre el valor de una moneda y la competitividad de un país es un tema de constante debate. Entender cómo las variables y hechos impactan en la determinación del tipo de cambio, y cuáles son los efectos esperados de una devaluación o depreciación, es fundamental para la política económica.
Conceptos Fundamentales del Tipo de Cambio
Cuando se habla de la valoración de una moneda, es importante distinguir entre los términos técnicos. En presencia de regímenes cambiarios de flotación libre o de flotación administrada, el término correcto para indicar que la moneda local perdió valor frente a una divisa es el de “depreciación”. El término devaluación, en cambio, se utiliza a menudo en sentido genérico para indicar una pérdida de valor, y más específicamente, la devaluación monetaria se produce cuando, por decisión de los bancos centrales, una moneda pierde valor frente a otras monedas. Por convención, sin embargo, se sigue utilizando el término devaluación.
Lo más común es medir el tipo de cambio en forma bilateral contra el dólar americano, dado que esta tiene la particularidad de ser considerado moneda de intercambio internacional. Sin embargo, y contra el sentido común, este tipo de cambio no es el más relevante a la hora de determinar la política económica.
Un concepto muy importante que no se tiene en cuenta cuando se habla del tipo de cambio nominal, es decir, el precio que aparece a diario en los noticieros y que prácticamente todo argentino adulto conoce, es que éste no determina la competitividad de la economía. Para diferenciarlos fácilmente, puede decirse que el tipo de cambio nominal muestra el precio de la moneda extranjera expresado en la moneda local, mientras que el tipo de cambio real sirve para comparar los precios de una canasta de bienes producidos en nuestro país respecto al resto del mundo. En otras palabras, el tipo de cambio real es el que nos indica si los productos locales son baratos o caros con respecto al resto del mundo.
El tipo de cambio real depende básicamente de tres variables. La primera es el tipo de cambio nominal. Si una economía tiene una tasa de inflación muy elevada, es probable que también experimente una tasa de depreciación de la moneda alta, a fin de evitar un encarecimiento relativo de los bienes que produce. Para dar un ejemplo, si el índice de precios local [IPC] aumenta en un 20%, el tipo de cambio nominal [E] deberá aumentar (depreciarse) otro 20%, a los fines de no afectar el nivel del tipo de cambio real [e].
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Determinación del Tipo de Cambio por Fuerzas del Mercado
El tipo de cambio varía en función de la oferta y la demanda de divisas. Si hay más gente que quiere comprar dólares que la que quiere vender, el precio del dólar sube. ¿Quiénes venden dólares? Los inversores extranjeros que compran activos en pesos localmente. ¿Quiénes compran dólares? Compran dólares los importadores que necesitan pagar la mercadería que traen del exterior y las personas que compran activos externos, ya sea dólares en sí, acciones o bonos.
Lo que es importante comprender es que, librado a su suerte, el tipo de cambio variará automáticamente para equilibrar estas fuerzas, hasta que la cantidad de dólares que se quiera vender sea exactamente igual a la que se quiera comprar. En ese caso, el precio del dólar, el tipo de cambio, subirá. El tipo de cambio que el mercado fija por sí solo se denomina usualmente tipo de cambio de equilibrio. Vale decir que este no siempre coincide con el tipo de cambio con el que efectivamente se encuentra operando la economía. Las fuerzas del mercado buscan equilibrar siempre la oferta y la demanda de divisas, llevando el tipo de cambio a su nivel de equilibrio.
Intervención Gubernamental en el Tipo de Cambio
Un gobierno puede fijar niveles distintos al tipo de cambio de equilibrio. El tipo de cambio con el que opera la economía no siempre es el de equilibrio. El primer mecanismo es interviniendo directamente en la oferta y demanda de divisas. Esta medida es realizada usualmente por casi todos los Bancos Centrales del mundo, especialmente para evitar volatilidades excesivas en el tipo de cambio.
Si el Banco Central quiere evitar que el tipo de cambio aumente, lo que debe hacer es salir a vender divisas al precio objetivo. Este es el principal rol que cumplen las reservas internacionales del Banco Central, ya que le permiten a dicha entidad intervenir en el mercado de cambio y evitar depreciaciones bruscas. Sin embargo, incluso sin reservas internacionales, el tipo de cambio puede depreciarse si la oferta y la demanda así lo determinan. Así, incluso si los billetes equivalen a la cantidad de dólares que posee la máxima entidad bancaria, es posible que esta no esté capacitada para soportar una corrida contra el peso.
Mantener el tipo de cambio por encima de su nivel de equilibrio es más sencillo en el mediano plazo, pero aun así es difícil realizarlo para siempre. En este caso, el Banco Central debe adquirir divisas y entregar pesos a cambio. En general, esto provoca un aumento en el nivel de precios, por lo que se reduce el tipo de cambio real.
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Existen casos particulares en los que puede resultar bastante conveniente intervenir en la fijación del tipo de cambio:
- Los mercados de capitales presentan mucha volatilidad: es decir, la entrada y salida de flujos financieros que buscan arbitrar precios para captar ganancias de corto plazo.
- La estructura económica se encuentra desequilibrada y se quiere desarrollar un sector que no es competitivo al tipo de cambio actual. Este último es el fenómeno conocido como enfermedad holandesa.
- La economía se encuentra demasiado endeudada.
Ventajas y Desventajas de una Moneda Depreciada
Es uno de los postulados básicos del análisis económico: si se baja el precio de un producto, se puede vender más. Para aumentar las ventas de sus empresas en los mercados de otros países, para ser más competitivos, los gobiernos recurren a la devaluación. Autorizan a que una unidad de moneda extranjera pueda comprar más productos de su país. Por ejemplo, si con un mismo dólar se pueden obtener de golpe dos euros en lugar de uno, es lo mismo que si el precio de los bienes europeos fuera la mitad.
La ventaja del tipo de cambio alto (moneda depreciada) es que hace a la economía más competitiva en precios. Entre los distintos sectores productivos, quienes más se benefician son aquellos que pueden exportar su producción. Esto estimula el empleo.
Sin embargo, los bancos centrales también son muy cautos. Aunque tras una devaluación los extranjeros pueden comprar a un precio más bajo los productos de un país, por el contrario, las empresas importadoras sufren un aumento de sus costes. Si necesitaban un euro para comprar un dólar de petróleo, ahora necesitan dos euros. Al final, pues, el aumento de competitividad de las exportaciones sostiene la actividad gracias a un aumento de la demanda exterior, pero la subida de la inflación reduce el poder adquisitivo y disminuye la demanda interior.
La desventaja de una moneda depreciada es que se perjudica a los asalariados, al menos en el corto plazo, porque el salario en dólares se mantiene artificialmente bajo. En cambio, se perjudican aquellos sectores que solamente venden su producción en el mercado interno, porque el menor nivel de salarios lleva a un menor consumo. Otro de los posibles efectos negativos es el posible aumento de la inflación. En economías de inflación elevada, una devaluación podría incentivar este problema, por lo que es normal que los gobiernos decidan dejar que el tipo de cambio se aprecie en vez de correr el riesgo de que se disparen los precios.
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Ante una devaluación, los precios que más se modifican son los de las commodities, es decir, aquellos cuya cotización está fija en dólares en el mercado internacional. Sacando las commodities, aquellos productos que posean un mayor componente importado mostrarán una variación de precios mayor.
La globalización actúa en el mismo sentido, organizando las cadenas de producción a nivel mundial: los productos exportados por un país contienen un número creciente de bienes intermedios importados de otros países. Una devaluación hace que bajen los precios de las exportaciones pero, al mismo tiempo, provoca el aumento del precio de los componentes importados necesarios para su fabricación. Se entiende, pues, que el efecto del tipo de cambio dependa del peso de los productos importados en las exportaciones, como se muestra en el siguiente ejemplo:
| País | Peso de los productos importados en las exportaciones (%) |
|---|---|
| Argentina | 7% |
| Vietnam | 44% |
Devaluaciones Competitivas y Sus Riesgos
Mediante la devaluación competitiva un país devalúa su moneda en respuesta a la devaluación de otra divisa, entrando en una espiral de devaluaciones. Las devaluaciones competitivas son aquellas que se llevan a cabo entre varios países, de forma secuencial, buscando ganar competitividad en los mercados internacionales para sus exportaciones. Un país suele iniciar un proceso de devaluación competitiva porque necesita mejorar la competitividad de sus exportaciones. De la misma manera, al devaluar la moneda las importaciones se vuelven más costosas.
Al no poder actuar sobre una devaluación real, como en los tiempos de los tipos de cambio fijos, hoy los bancos centrales utilizan otras herramientas para aligerar o lastrar la moneda:
- Bajar tipos de interés: al bajar los tipos de interés, un país se hace menos atractivo para los inversores.
- Compra intervencionista de activos: esto sucede cuando un país compra activos para mantener los precios.
Sin embargo, las devaluaciones competitivas tienen también muchos riesgos. Los economistas consideran que las devaluaciones competitivas son peligrosas ya que pueden desencadenar en una guerra de divisas, produciendo efectos secundarios adversos e incrementando el proteccionismo económico entre países. Uno de los efectos de estas políticas es la caída de la productividad ya que la importación de maquinaria y tecnología se vuelve excesivamente cara. Otro de los posibles efectos negativos de una devaluación competitiva es el posible aumento de la inflación. A toda acción le sigue una reacción. Si un país o una comunidad de estados actúa para que el tipo de cambio de su moneda sea más favorable, apoya sus propias exportaciones. Si el euro se depreciara significativamente frente al dólar, los países europeos resultarían más atractivos para los compradores de fuera de la UE. Las empresas chinas podrían entonces preferir comprar en Italia o Alemania antes que en Estados Unidos. En este punto, sin embargo, dadas las posibles repercusiones, Washington podría tomar medidas similares, devaluando el dólar y dando lugar a una potencial escalada, denominada "guerra de divisas".
La Complejidad de la Devaluación en Economías en Desarrollo
En este contexto, la teoría convencional postula que una devaluación de la moneda elevará las exportaciones si: los precios de las mercancías se expresan en la moneda del país exportador y no se determinan con base en el mercado; la demanda externa es elástica al precio; y la oferta exportable también es elástica. No obstante, se argumenta que, aunque estas condiciones se cumplan, los efectos negativos que una devaluación nominal produce en las hojas de balance de los agentes económicos de los países en desarrollo superan las ventajas que esta medida puede tener en la competitividad de sus exportaciones, por lo que es preferible recurrir a otras políticas para elevar el crecimiento económico con equilibrio de la balanza comercial.
Este resultado se debe a imperfecciones en los mercados financieros, que afectan con mayor intensidad a las empresas exportadoras de esos países; y también a la estructura oligopólica del comercio internacional, donde las ventajas competitivas dependen en mayor grado del avance tecnológico y las externalidades positivas que las empresas reciben de sus gobiernos, que de los costos laborales relativos. En los últimos años, diversos autores han propuesto que el objetivo inflacionario en la conducción de la política macroeconómica se sustituya por un tipo de cambio real competitivo y estable (TCRCE), que aliente el crecimiento por la vía de las exportaciones.
Estos investigadores argumentan que el objetivo prioritario de mantener una inflación baja ha llevado a los bancos centrales a sobrevaluar los tipos de cambio, sacrificando con ello el crecimiento del ingreso y el empleo. Los tipos de cambio apreciados, señalan, atraen flujos de capital especulativo que generan burbujas inflacionarias en los mercados de activos, obligan a la autoridad monetaria a realizar costosas operaciones de esterilización y, sobre todo, desalientan la inversión en la producción de bienes comerciables. Se afirma que un TCRCE, al mejorar la balanza comercial, disminuiría la necesidad de endeudarse externamente, con lo cual se evitarían ataques especulativos contra la moneda.
Sin embargo, en estos planteamientos se perciben tres fallas:
- Se ignoran los efectos financieros de una devaluación en países con alta dolarización de pasivos.
- La explicación de la inflación es ambigua. Por un lado se reconoce el traspaso elevado del tipo de cambio, con apoyo en la teoría estructuralista de la inflación; y por otro lado, se sostiene que la inflación depende de la brecha de producto, como lo postula la teoría dominante.
- Se presta poca atención a los efectos distributivos de la devaluación, y sus repercusiones en el crecimiento.
Los efectos financieros de una devaluación en las economías en desarrollo son negativos y de gran magnitud, porque implican cambios en acervos y afectan las decisiones de inversión de las empresas. El traspaso del tipo de cambio a la inflación es un fenómeno complejo, porque depende de la manera como se resuelvan los conflictos distributivos entre agentes internos y externos con muy diferente poder de negociación. Por esta razón, también, el efecto de la devaluación en la inversión y el empleo es difícil de predecir.
La investigación empírica ha revelado que las devaluaciones, o la sola incertidumbre respecto a la evolución futura del tipo de cambio, tienen efectos negativos en la dinámica exportadora de los países. Un estudio de Berman y Berthou (2009) sobre la influencia de las variaciones cambiarias sobre el crecimiento de las exportaciones en una muestra de 27 países desarrollados y en desarrollo mostró que el desarrollo financiero influye positivamente en el volumen de las exportaciones, pero el endeudamiento en moneda extranjera ejerce un fuerte efecto negativo, que anula el efecto positivo del tipo de cambio en la competitividad. Estos autores también observaron que los efectos de las variables financieras incluidas eran más fuertes en el subconjunto de los países en desarrollo.
Al estimar los efectos de una desviación estándar del tipo de cambio sobre las exportaciones, encontraron que en países como Gran Bretaña y Estados Unidos, donde las empresas se endeudan en sus propias monedas, el efecto en el volumen exportado es positivo aunque pequeño (3 y 1%, respectivamente). Por el contrario, en Argentina y Brasil, con alto endeudamiento en monedas extranjeras y sistemas financieros menos desarrollados, los efectos fueron negativos y cercanos a 25%. De hecho, la investigación ha demostrado que una devaluación produce una contracción de las exportaciones en países en desarrollo, y no un aumento como predice la teoría convencional.