Al igual que en otros países de América Latina durante la segunda mitad del siglo XX, México experimentó varios episodios de inflación anual muy alta. Esos episodios estuvieron típicamente acompañados por niveles elevados de déficit fiscal financiados, en parte, con expansiones monetarias.
Para analizar la interacción entre la inflación, las expectativas de inflación y los déficits fiscales en México, utilizamos el modelo de Sargent, Williams y Zha (2009), el cual ha sido usado para inferir los determinantes de las inflaciones elevadas y estabilizaciones en diferentes países de América Latina (Argentina, Bolivia, Brasil, Chile y Perú). Estos autores asignan un papel central a los déficits fiscales financiados a través de las expansiones monetarias, pero también a las expectativas de inflación.
El modelo base consiste en un modelo no lineal de Markov oculto con los siguientes componentes clave: 1) una función de demanda estándar para saldos monetarios reales; 2) un esquema adaptativo para las expectativas de inflación; 3) una restricción presupuestaria del gobierno que relaciona los déficits fiscales con la oferta monetaria, y 4) un déficit fiscal estocástico que sigue un proceso de Markov oculto.
Sargent, Williams y Zha (2009) concluyen que el comportamiento de los déficits monetizados determinó la mayoría de las inflaciones elevadas y estabilizaciones para el conjunto de economías que estudiaron. Utilizamos el modelo base para explicar la evolución de la inflación en México entre 1969 y 2016.
En línea con los resultados para otros países, además de proporcionar una descripción de la formación de las expectativas de inflación, el modelo sugiere que la evolución histórica de los déficits fiscales es fundamental para explicar el comportamiento de la inflación en México. No obstante, dentro de este periodo hay dos subperiodos claramente identificados en cuanto al marco institucional, los cuales se hayan separados por el otorgamiento de la autonomía al Banco de México en abril de 1994.
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Esto motiva la siguiente pregunta: ¿puede afectar la política fiscal a la inflación y a sus expectativas incluso en un contexto de autonomía del Banco Central? Para ello, extendemos el modelo de Sargent, Williams y Zha (2009) para analizar si la política fiscal a través de canales indirectos es relevante para determinar la inflación y sus expectativas, aun en un contexto de autonomía del Banco Central.
Una variable de interés que tomamos en cuenta es la prima por riesgo soberano. Esta variable refleja la situación fiscal del gobierno. En la medida en que los agentes económicos perciban riesgos potenciales en términos de la capacidad del gobierno para cumplir con sus compromisos de deuda, también pueden verse afectadas las expectativas de inflación y la inflación misma, tal como lo sugiere Kocherlakota (2012). La percepción de este tipo de riesgo está incorporada en la prima por riesgo soberano.
En adición, la situación fiscal del país también puede incidir sobre la evolución del tipo de cambio nominal, que a su vez puede afectar al proceso de formación de precios en la economía. Por consiguiente, otra variable que se considera en el análisis son las variaciones en el tipo de cambio nominal.
Este resultado sugiere que, si bien México cuenta con un Banco Central autónomo, lo cual es garantía de que los déficits fiscales no puedan ser monetizados, existen canales indirectos a través de los cuales la política fiscal todavía puede afectar a las expectativas de inflación y a la inflación misma. Lo anterior destaca la importancia de la disciplina fiscal, en adición a la autonomía del Banco de México, para la preservación de un entorno de estabilidad de precios.
Procedemos de la siguiente manera: la sección 2 presenta el modelo base y describe los mecanismos que explican el comportamiento de las diferentes variables; la sección 3 expone los principales resultados del modelo base; la sección 4 proporciona la extensión del modelo y los principales resultados, y la sección 5 contiene las conclusiones.
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Modelo Base: Inflación, Déficit Fiscal y Expectativas de Inflación
El modelo base es el que se propone en Sargent, Williams y Zha (2009), construido para estudiar la relación entre inflación, déficit fiscal y expectativas de inflación. Una ventaja de este modelo es su estructura simple, la cual permite la estimación de sus parámetros utilizando únicamente la serie histórica de una de las variables principales, en nuestro caso la serie de inflación mensual.
Con estos parámetros, el modelo teórico explica una secuencia observada de inflación como resultado de los déficits fiscales y un proceso particular para la formación de expectativas de inflación. El marco consta de los siguientes componentes: una demanda de dinero, la restricción presupuestaria del gobierno, un proceso que modela la formación de expectativas de inflación y la evolución (exógena y estocástica) de los déficits fiscales.
Expectativas Adaptativas y Déficit Fiscal
La especificación base sigue, por ejemplo, a Marcet y Nicolini (2003), por lo que se supone que las expectativas de inflación son adaptativas. Según Sargent y Wallace (1973), los agentes tienen expectativas adaptativas cuando toman en cuenta la información pasada para extrapolarla y así formar sus expectativas.
Después de una reforma constitucional, al Banco de México le fue otorgada su autonomía en abril de 1994. En esta reforma se estableció como su objetivo prioritario el preservar el poder adquisitivo de la moneda nacional. La inflación anual promedio ha disminuido de manera muy significativa desde ese evento, particularmente después de que se desvanecieron los muy importantes efectos sobre la inflación que se generaron con la devaluación de la moneda nacional a finales de 1994.
Es importante reconocer que la disminución de la inflación mencionada es reflejo de que la autonomía del Banco de México implica que éste ya no puede monetizar los déficits fiscales.
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La Secretaría de Hacienda y Crédito Público (SHCP) calcula una medida de déficit fiscal denominada balance público tradicional (BPT) desde 1977. La gráfica 4 muestra la secuencia estimada de déficits fiscales del modelo, así como el BPT y los RFSP respecto al PIB entre 1977 y 2016.
Como se observa en la gráfica, existe una aproximación adecuada del modelo a los datos de BPT antes de 1991 y a los RFSP después de 1993. Durante 1991 y 1992, ambas series muestran un superávit fiscal.
Como se mencionó, el modelo no puede aproximar esta característica de los datos dado el supuesto de una distribución log-normal, que implica que los déficits no pueden ser negativos. El modelo predice un mayor déficit fiscal durante 1994-1996 en comparación con los observados en los datos.
En 1995, el modelo proyecta un déficit fiscal como proporción del PIB de 6%, mientras que los RFSP exhiben un nivel ligeramente inferior a 2.5% del PIB. El modelo base sólo puede atribuir el aumento de la inflación de ese año a los déficits fiscales.
Extensión del Modelo: Canales Indirectos de la Política Fiscal
En esta sección presentamos una extensión al modelo base que en forma reducida permite llevar a cabo una primera evaluación de un canal indirecto a través del cual la política fiscal puede potencialmente tener un efecto sobre la inflación, incluso en un contexto de autonomía del Banco Central.
Siguiendo la lógica del ejemplo de Kocherlakota (2012), los agentes pueden incorporar en sus expectativas de inflación la posibilidad de eventos que, de ocurrir, si bien con una probabilidad que puede ser baja, implicarían la transición de un régimen de dominancia monetaria a uno de dominancia fiscal y, en consecuencia, los agentes reaccionan aumentando sus expectativas de inflación.
En el caso de la estimación de la extensión del modelo para México, si la prima por riesgo soberano resulta ser relevante para la determinación de las expectativas de inflación, esto sería indicativo de que la política fiscal influye sobre la política monetaria, si bien a través de canales indirectos afectando en última instancia a la inflación misma, incluso en un contexto de autonomía del Banco Central.
Evidentemente, la referida transición no tiene que materializarse para que en efecto haga más compleja la conducción de la política monetaria. La extensión que presentamos considera a la prima por riesgo soberano de acuerdo con el Índice de Bonos de Mercados Emergentes (EMBI, Emerging Markets Bonds Index) de México, calculado por J.P. Morgan, como la variable que refleja la solidez fiscal del gobierno para llevar a cabo sus obligaciones de deuda.
En general, un aumento en este indicador está asociado con la percepción de que el gobierno está en una situación menos sólida para cumplir con sus obligaciones de pago. Consideramos dos regímenes: uno de dominancia fiscal, donde la autoridad fiscal puede llevar a cabo expansiones monetarias para financiar su déficit, y el de autonomía del Banco Central, donde no puede.
La interpretación que proponemos es que México tuvo un régimen de dominancia fiscal desde 1970 hasta antes del otorgamiento de la autonomía al Banco de México en abril de 1994 y, posteriormente, un régimen de dominancia monetaria.
Para estimar este modelo, consideramos la secuencia de inflación mensual según el INPC, la variación del tipo de cambio nominal registrada por el Banco de México y el EMBI de México desde...
Como vimos en la entrega pasada de esta serie, la inflación afecta negativamente el desarrollo económico, ya que altera el adecuado funcionamiento de los mercados, lo que a su vez interfiere en la asignación eficiente de los recursos.
Causas de la Inflación
- Exceso de dinero. El banco central está a cargo de la cantidad de dinero que circula en la economía, es decir, la oferta de dinero. Cuando la autoridad monetaria crea más dinero de lo que el público demanda (exceso de oferta de dinero) provoca un aumento en el nivel de precios (y por lo tanto inflación), puesto que una mayor cantidad de dinero incrementa la demanda de bienes y servicios cuya oferta no se ha incrementado.
- Déficit fiscal. Un déficit fiscal es una situación en la que los gastos de un gobierno son mayores que sus ingresos. Este déficit podría ser financiado con un préstamo del banco central. Para ello, el banco central tendría que aumentar la base monetaria, entendiendo por esta última la suma de los billetes, las monedas y el saldo de la cuenta única de los bancos. Esto provocaría un aumento en el nivel de precios.
- Políticas inconsistentes. Aun cuando las políticas para mantener el nivel de precios sean aparentemente correctas, existe la posibilidad de que algunas de ellas generen cierta inercia sobre la inflación. En efecto, la indexación de algún determinante de la inflación a la inflación pasada podría generar que ésta se perpetuara. Por ejemplo, indexar los salarios a la inflación del año anterior -considerando que dicha inflación fuese alta-, generaría que los salarios también fueran altos, ya que se encuentran indexados a la inflación pasada y al ser éstos un determinante de la inflación, ésta también se incrementaría.
- Contracción de la oferta agregada. La oferta agregada es el volumen total de los bienes y servicios producidos en una economía. Cuando hay un decremento en la oferta agregada debido quizá a un desastre natural que mermó las cosechas de ciertos productos o tal vez debido al aumento de los costos asociados a los procesos productivos (por ejemplo, un aumento en el precio del petróleo) las empresas aumentan sus precios para mantener sus márgenes de ganancia. De esta forma si una empresa de autopartes ve incrementados sus costos productivos debido a un aumento en el precio del petróleo, ésta podría reducir su oferta y trasladar los mayores costos al consumidor.
- Incremento de la demanda agregada. La demanda agregada es el volumen de bienes y servicios requeridos en una economía. Un incremento en la demanda agregada mayor a los bienes y servicios que la economía puede producir causa un incremento en los precios, ya que hay mucho dinero persiguiendo a pocos bienes.
Herencia Porfiriana y el Banco de México
La herencia porfiriana, en el aspecto monetario, cargó con importantes limitaciones y anacronismos. Oñate Villarreal (2006, p. 133) afirma que José Yves Limantour, secretario de Hacienda de mayo de 1893 a mayo de 1911, organizó un sistema bancario de emisión múltiple en el que billetes de varios bancos privados circulaban simultáneamente y no había banco central.
Uno de los bancos privados, el Banco Nacional de México, actuaba por cuenta del gobierno como su agente financiero y monetario. El negocio de los bancos, muy lejos de la intermediación financiera (recepción de ahorros y oferta de préstamos), era el de la emisión de billetes sin que el apoyo en metálico de ese circulante fuera significativo ni, mucho menos, confiable.
Promulgó un decreto que abrogaba la legislación bancaria vigente, es decir, la Ley General de Instituciones de Crédito de 1897 y las reformas de 1908, con lo cual desmanteló el sistema monetario y bancario del antiguo régimen (Oñate Villarreal, 2006, p. 132). Un decreto que autorizó la incautación de los bancos privados de emisión.
Con Alberto J. Pani en Hacienda, las cosas cambiaron. Después de enfrentar un sombrío ambiente en las finanzas públicas, agravado por los gastos originados por la rebelión, por el que los créditos al país experimentaron una importante contracción, logró la reconciliación con los banqueros, del país y del extranjero, la creación de la Comisión Nacional Bancaria y la renegociación exitosa de la deuda externa; así, alcanzó el fin buscado: la inauguración, anunciada el 1º de septiembre de 1925, de El Banco de México, S. A. con el gobierno federal como principal accionista.
Evolución del Banco de México y la Política Monetaria
Entre las modificaciones normativas de mayor relevancia, previas a la autonomía, destacan las reformas de abril de 1932 (por las que se suprimieron las operaciones con el público y se obligó a los bancos comerciales a asociarse al Banco de México y a depositar en él sus reservas) y la del mismo mes, pero de 1935, que estableció la circulación obligatoria del billete emitido por esta institución.
Lobato López (1958, p. 459) explica que la fusión del dinero y el crédito hacen de la moneda fiduciaria el circulante nacional único, por lo tanto, la moneda puede crearse para producir mercancías e impulsar el desarrollo económico. En 1936, el General Lázaro Cárdenas había empleado el déficit creador (gasto público mayor que el ingreso gubernamental, endeudamiento y política monetaria expansiva), antes de la publicación de la Teoría General de Keynes.
En contraste, Noyola (1956, p. 604) explica que la inflación no es un fenómeno monetario, sino el resultado de desequilibrios de carácter real que se manifiestan en forma de aumentos del nivel general de precios y es mucho más perceptible en los países subdesarrollados que en los países industriales.
Moreno-Brid y Ros (2010) consideran que durante 1956-1970 la estabilidad macroeconómica en México se debió al buen ambiente internacional resultado del alto crecimiento de la posguerra. En la década de 1970, las condiciones internas y externas cambiaron hacia incrementos del gasto público sin aumentos en los ingresos tributarios y más bien financiados por los ingresos petroleros. Luego de la crisis de 1982, la economía mexicana se caracterizó por altos niveles de inflación y deuda.
Las reformas introducidas para estabilizar la economía entre 1980 y 1990 incluyen la modificación de las leyes del Banco de México (1993), las cuales lo fueron dotando de una mayor autonomía instrumental, política y económica para, finalmente, adoptar la política monetaria de metas de inflación (Carrasco Sánchez y Ferreiro, 2019, p. 90).
Ley de Wagner y la Política Fiscal
La influencia de la política fiscal en el crecimiento económico ha sido objeto de análisis al menos desde que Wagner (1876) planteó la llamada Ley de Wagner que establece una relación directa entre la expansión de la economía y el aumento del tamaño del sector público.
La síntesis neoclásica, construida sobre todo a partir de las premisas analíticas del modelo IS-LM (Hicks, 1937) y de la teoría de la política económica de Hansen, formuló la hipótesis de que en el largo plazo el gasto del gobierno desplaza a la inversión privada, distorsiona el uso productivo del ahorro privado y genera exceso de demanda. En suma, el déficit público es resultado del estímulo fiscal y es la causa última de la inflación.